嘉賓介紹：周志敏，清華大學(xué)學(xué)士，中國(guó)科學(xué)院研究生院博士。歷任廣發(fā)證券股份有限公司研究員，第一創(chuàng)證券股份有限公司研究員，從事行業(yè)研究工作。2014年8月加入創(chuàng)金合信基金管理有限公司從事行業(yè)研究工作，現(xiàn)任創(chuàng)金合信科技成長(zhǎng)主題股票型發(fā)起式證券投資基金經(jīng)理。

　　TMT相關(guān)板塊經(jīng)過(guò)前期調(diào)整，再度出現(xiàn)反彈，上漲行情能持續(xù)嗎？當(dāng)前階段，哪些細(xì)分領(lǐng)域值得參與？在科技類的投資標(biāo)的選擇上有哪些好方法，有哪些需要注意的點(diǎn)？

　　創(chuàng)金合信周志敏表示，TMT板塊本輪上漲行情主要因?yàn)橄嚓P(guān)板塊調(diào)整到位，后續(xù)科技板塊的熱點(diǎn)將會(huì)增多，行情持續(xù)性可期?？萍及鍓K的防御性相對(duì)較弱，可以在風(fēng)口到來(lái)的時(shí)候多選擇一些具備成長(zhǎng)性的科技企業(yè)。

　　細(xì)分領(lǐng)域中，AI應(yīng)用受益于算力提升以及模型迭代，當(dāng)前已具備商業(yè)化的基本條件；計(jì)算機(jī)領(lǐng)域基本面風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)充分釋放，二季度可繼續(xù)關(guān)注企業(yè)的業(yè)績(jī)復(fù)蘇情況；智能汽車智能化程度和傳感器算法提升，相關(guān)創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)鏈值得關(guān)注。

　　以下為文字精華：

　　1、創(chuàng)金合信周志敏：大模型催化AI應(yīng)用落地

　　提問(wèn)：現(xiàn)階段布局AI，有哪些領(lǐng)域值得關(guān)注？

　　周志敏：此次AI與以往的最大的區(qū)別是，幾年前的圍棋AI對(duì)普通消費(fèi)者來(lái)說(shuō)能使用的場(chǎng)景很少，而此次AI的厲害之處在于最開始你可以和它聊天，然后慢慢會(huì)發(fā)現(xiàn)它可以延伸出應(yīng)用，比如最近社交媒體上有AI陪練英語(yǔ)的軟件，這個(gè)其實(shí)是很有意思的，也說(shuō)明它可以落地并且商業(yè)化了。

　　商業(yè)化的推進(jìn)會(huì)反過(guò)來(lái)帶動(dòng)它整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈，比如大模型的再次迭代，然后帶動(dòng)上游算力相關(guān)的需求增加，所以如果沒(méi)有下游的AI應(yīng)用，上游路徑的發(fā)展可能就不那么順暢，因此我覺(jué)得往后我們還是應(yīng)該要看AI應(yīng)用。

　　基于大模型的應(yīng)用，首先需要抓住大模型的核心，尋找市面上公認(rèn)的靠譜、使用方便且獲取成本合理的大模型，圍繞這個(gè)大模型來(lái)開發(fā)應(yīng)用，這就會(huì)使得大模型的選擇分成國(guó)內(nèi)和海外兩個(gè)路線，現(xiàn)在國(guó)內(nèi)企業(yè)正在加緊訓(xùn)練自有大模型，因此這個(gè)階段模型產(chǎn)生的效果并不明顯，而海外則不存在這個(gè)問(wèn)題，因?yàn)楹Ｍ庥泄J(rèn)的大模型龍頭，所有的應(yīng)用都可以選擇圍繞其開發(fā)，所以海外AI創(chuàng)始人表示，專利的緊張限制了其模型發(fā)展，同時(shí)也限制了下游應(yīng)用生態(tài)的發(fā)展。

　　由于海外可以圍繞其算力端、運(yùn)力端以及應(yīng)用等方面展開投資，如果上市公司是軟件公司或傳媒公司且下游市場(chǎng)主要在海外，那么企業(yè)可以暢通的對(duì)接GPT，其應(yīng)用推廣就不會(huì)有太大的障礙，在國(guó)內(nèi)的話就需要看何時(shí)才能推出易用的大模型，然后應(yīng)用端才能夠?qū)?，屆時(shí)可能整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈才會(huì)有所發(fā)展。

　　除了大模型外，還有另外一種所謂的垂直模型，這種模型專注于某些特定領(lǐng)域，從而促進(jìn)其垂直領(lǐng)域AI應(yīng)用水平的提升。

　　首先，在大模型出現(xiàn)之前AI就已經(jīng)出現(xiàn)了，在國(guó)內(nèi)早期，原來(lái)的CV（計(jì)算機(jī)視覺(jué)）領(lǐng)域，甚至在語(yǔ)音合成和語(yǔ)音識(shí)別領(lǐng)域已經(jīng)做得非常不錯(cuò)了，但在大模型誕生之后則能力得到更進(jìn)一步的加強(qiáng)。

　　2、創(chuàng)金合信周志敏：算力技術(shù)路線有待跟蹤

　　提問(wèn)：關(guān)于上游的算力方面，你怎么看？

　　周志敏：其實(shí)我們也在關(guān)注最新發(fā)布的超級(jí)架構(gòu)GH200，其CPU + GPU + DPU的架構(gòu)模式使得算力比原來(lái)提升了許多，從該架構(gòu)中可以看出。

　　第一，光有算力是不夠的，性能也需要提升。

　　第二，提升性能的同時(shí)，成本也需要降下來(lái)。

　　這符合科技行業(yè)的發(fā)展規(guī)律，發(fā)展初期大家追求的都是夠用就行，用現(xiàn)有產(chǎn)品測(cè)試新場(chǎng)景，在確定其可行性后才會(huì)針對(duì)該場(chǎng)景發(fā)展新的應(yīng)用，隨著新應(yīng)用的不斷迭代，當(dāng)初較高的使用成本則隨之下降。

　　所以，我覺(jué)得AI也不例外，雖然從全球范圍來(lái)看AI現(xiàn)在還處在上升趨勢(shì)當(dāng)中，但是因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)還在孕育過(guò)程中應(yīng)用并未得到有效開發(fā)，算力計(jì)算也并沒(méi)有一個(gè)好的標(biāo)準(zhǔn)，此外因?yàn)榇蟛糠值哪Ｐ瓦€處于訓(xùn)練階段，模型的訓(xùn)練算力和推理算力的要求在算法上面有一些區(qū)別，所以當(dāng)前想要得到準(zhǔn)確的算力數(shù)據(jù)是不太科學(xué)的，但是在總需求上將來(lái)可能是在逐步上升的。

　　對(duì)于如何提升AI的性能，市場(chǎng)上有兩種說(shuō)法，第一，根據(jù)大模型的參數(shù)量，逐步增加參數(shù)。 第二，使用較大的參數(shù)量，通過(guò)提升間隔的方式將模型的參數(shù)分割為多段，從而達(dá)到減少算力需求的目的，但這依舊需要擁有能容納足夠大參數(shù)的模型。

　　另外，人工智能在美股的股價(jià)創(chuàng)新高，這與業(yè)績(jī)發(fā)布有一定的關(guān)系，如果上季度業(yè)績(jī)還不錯(cuò)，那么展望下季度的業(yè)績(jī)也不會(huì)太差，所以短期太擔(dān)心風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于國(guó)內(nèi)來(lái)講，因?yàn)橘Q(mào)易限制的問(wèn)題就相對(duì)復(fù)雜一些，所以國(guó)內(nèi)的大模型公司可能還需要考慮更多，比如，是否需要多囤一點(diǎn)h800？是否需要尋找備用方案？是否需要開始嘗試使用國(guó)內(nèi)算力供應(yīng)商的算力？這是技術(shù)和供應(yīng)鏈安全的問(wèn)題。

　　其實(shí)還有路線之爭(zhēng)，例如，英偉達(dá)代表的是GPU路線，還有以谷歌代表的TPU（ASIC專用芯片）。對(duì)于路線的選擇，現(xiàn)在還沒(méi)有明確的定論，將來(lái)算法模型相對(duì)穩(wěn)定或者架構(gòu)穩(wěn)定了，那么大公司也可能會(huì)使用ASIC芯片，所以我覺(jué)得科技股有趣的就是這個(gè)地方，在剛興起時(shí)，并不能用成熟行業(yè)的眼光來(lái)看待它的，因?yàn)殡S著技術(shù)、理論或者供應(yīng)鏈的變化，科技公司的成本會(huì)隨之升高或者下降，那么公司就需要考慮新技術(shù)路線是否有探索價(jià)值了。

　　3、創(chuàng)金合信周志敏：細(xì)分不同估值方法各異

　　提問(wèn)：如何看待計(jì)算機(jī)行業(yè)？

　　周志敏：計(jì)算機(jī)板塊是今年我比較看好的，這里面的邏輯就是跌得足夠久，跌得足夠多，然后基本面上的風(fēng)險(xiǎn)釋放也足夠充分，指數(shù)也是處在下行趨勢(shì)，不用擔(dān)心有太大的波動(dòng)，這說(shuō)明底是很扎實(shí)的。

　　但是其上升驅(qū)動(dòng)力在哪？從去年開始信創(chuàng)、數(shù)據(jù)要素、數(shù)字中國(guó)、AI相繼發(fā)力使得行情一直延續(xù)到了現(xiàn)在，那么我覺(jué)得二季度還是可以繼續(xù)關(guān)注板塊里的公司是不是真的進(jìn)入到了業(yè)績(jī)復(fù)蘇的階段，當(dāng)然這不僅僅局限于AI，因?yàn)橛?jì)算機(jī)公司其實(shí)挺多的，所做的業(yè)務(wù)也有所不同，所以到了訂單釋放的節(jié)點(diǎn)就能看出來(lái)。

　　提問(wèn)：行業(yè)投資如何考察想象空間和估值關(guān)系？

　　周志敏：一般來(lái)說(shuō)研究制造業(yè)相對(duì)是容易上手的，因?yàn)閺S房、產(chǎn)能都可以合理計(jì)算出價(jià)值，其中通過(guò)計(jì)算生產(chǎn)商品的數(shù)量來(lái)獲得產(chǎn)能，通過(guò)商品價(jià)格可以計(jì)算出毛利率水平，因此我們可以通過(guò)以上的方式大致得到盈利預(yù)測(cè)表，比如收入、利潤(rùn)、未來(lái)發(fā)展預(yù)測(cè)以及發(fā)展規(guī)劃，但并不能完全按照標(biāo)準(zhǔn)或者公式來(lái)計(jì)算。

　　而計(jì)算機(jī)行業(yè)的估值相對(duì)較難計(jì)算的原因是驅(qū)動(dòng)方式的不同，投資者很難知道它的驅(qū)動(dòng)方式是什么，比如，有一家公司雖然是產(chǎn)品化的公司，但也可能是軟件公司或者是訂閱式服務(wù)公司，如果按照軟件拷貝的銷售數(shù)量來(lái)計(jì)算產(chǎn)能，難度也是很大的，因?yàn)檫@與產(chǎn)能無(wú)關(guān)，如果是訂閱式服務(wù)公司，簡(jiǎn)單通過(guò)增加用戶數(shù)來(lái)預(yù)測(cè)也是比較困難的，具體來(lái)說(shuō)，投資者很難知道歷史上用戶增長(zhǎng)情況。

　　與制造業(yè)不同，例如，化工企業(yè)10萬(wàn)噸產(chǎn)能是其能力上限，假設(shè)企業(yè)已經(jīng)達(dá)到了80%的產(chǎn)能利用率，往后景氣度向上，可能明年就要用到100%的產(chǎn)能，但也就只有10萬(wàn)噸的產(chǎn)能。

　　如果一定要給計(jì)算機(jī)公司估值，一般情況下都是在國(guó)內(nèi)外尋找同行業(yè)中擁有相同業(yè)務(wù)的公司對(duì)標(biāo)，比如，評(píng)估公司服務(wù)的用戶數(shù)量、產(chǎn)品年銷售量、對(duì)應(yīng)收入水平等，在綜合評(píng)估后給予其相應(yīng)的估值。

　　如果找不到對(duì)標(biāo)公司，則需要靠投資者發(fā)揮想象力，比如消費(fèi)端的工具型軟件，就需要考慮軟件大概有多少用戶，有多少用戶會(huì)用到這個(gè)工具，以及用戶的付費(fèi)能力，其中有太多的不確定性，所以在實(shí)際操作當(dāng)中不一定會(huì)按照這種方式來(lái)估值。

　　實(shí)際操作中考察更多的可能是方向，方向不對(duì)估值就沒(méi)有太大意義，比如，AI，我很有信心是因?yàn)槲矣X(jué)得這個(gè)方向是很對(duì)的，它的發(fā)展只是個(gè)時(shí)間問(wèn)題，當(dāng)然中間一定會(huì)有波動(dòng)，這也是計(jì)算機(jī)投資時(shí)投資者總覺(jué)得難的原因，所以一方面需要投資者辨明方向，另一方面就是對(duì)于信息的關(guān)注度高于其他行業(yè)。

　　4、創(chuàng)金合信周志敏：智能汽車產(chǎn)業(yè)空間巨大

　　提問(wèn)：對(duì)于汽車智能化相關(guān)的投資，主要看哪些領(lǐng)域？未來(lái)的空間如何？

　　周志敏：未來(lái)的汽車都是智能汽車，但智能化程度可能有差異，有的特別智能，有的則可能稍差一些，但我們發(fā)現(xiàn)幾個(gè)新產(chǎn)品其實(shí)挺有意思的，比如，最近的國(guó)內(nèi)網(wǎng)紅品牌，車價(jià)可能7萬(wàn)—8萬(wàn)元，具有二級(jí)輔助駕駛，其智能化程度相對(duì)較高，所以未來(lái)智能化普及問(wèn)題不大。

　　對(duì)于價(jià)格更高的智能汽車，其智能化水平更高，那么其傳感器和算法也會(huì)做相應(yīng)的優(yōu)化，這也會(huì)帶動(dòng)一些傳感器廠商獲得更多的利潤(rùn)，例如，有一家做激光雷達(dá)公司，從財(cái)務(wù)報(bào)表來(lái)看，收入增速較快，現(xiàn)金、流盈利能力等參數(shù)都非常正向，所以幾年前我們所說(shuō)的智能自動(dòng)駕駛或者是高階輔助駕駛中離不開激光雷達(dá)，從基本面的角度來(lái)看，雖然銷量數(shù)據(jù)可能比投資者的預(yù)期要少一些，但是產(chǎn)業(yè)依舊在向前發(fā)展。

　　此外，除了已經(jīng)成熟的產(chǎn)品外，公司也需要注重產(chǎn)品的研發(fā)，例如，原來(lái)激光雷達(dá)都是外置的，現(xiàn)在把激光雷達(dá)做到了駕駛艙里面，我覺(jué)得這對(duì)產(chǎn)品的拓展是很有幫助的，如果成本降低一些，我覺(jué)得普及起來(lái)會(huì)比較容易，因此這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈我覺(jué)得值得關(guān)注。

　　此外，從算力方面來(lái)說(shuō)，激光雷達(dá)是個(gè)探測(cè)器，探測(cè)器探測(cè)到例如行人、車輛、障礙物等，就需要由車機(jī)進(jìn)行數(shù)據(jù)分析處理，所以這又和芯片有關(guān)系了，這與之前所說(shuō)的大模型又有許多相似之處，有點(diǎn)像訓(xùn)練大模型的階段，但是好在這個(gè)行業(yè)是在往前走的，像國(guó)外的英偉達(dá)也在不斷推下一代產(chǎn)品，之前國(guó)內(nèi)的用戶還比較擔(dān)心國(guó)產(chǎn)傳感器或者芯片是否能用在智能汽車上，但現(xiàn)在我們可以看到國(guó)產(chǎn)車已經(jīng)搭載上了國(guó)產(chǎn)芯片，就像之前理想汽車創(chuàng)始人李想在他的微博中很自豪地說(shuō)理想汽車的零部件中有很多都是國(guó)產(chǎn)的，也提到了智能化相關(guān)的產(chǎn)品。

　　我看好智能汽車板塊的因?yàn)槭紫仁且驗(yàn)橹悄芷噷儆诜浅４蟮漠a(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)空間足夠大，過(guò)去這個(gè)產(chǎn)業(yè)的話語(yǔ)權(quán)是在外資或者合資里面或者是由外資方主導(dǎo)的，國(guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈想擠進(jìn)去其實(shí)是很難的，理由有兩點(diǎn)，第一，能做但外資方未必會(huì)相信你的產(chǎn)品，第二，有一些產(chǎn)品因?yàn)榧夹g(shù)壁壘、專利等原因確實(shí)不能做，現(xiàn)在我們的國(guó)產(chǎn)品牌越來(lái)越多，這使得國(guó)產(chǎn)零部件生產(chǎn)企業(yè)成為上游供應(yīng)商就順理成章了。

　　并且下游整車制造就像智能手機(jī)一樣，正處于技術(shù)不斷變化的過(guò)程中，用戶體驗(yàn)和產(chǎn)品質(zhì)量也越來(lái)越好，所以在下游智能化做得好的車?yán)铮瑖?guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈的身影是非?；钴S的。

　　5、創(chuàng)金合信周志敏：科技可能是最鋒利的矛

　　提問(wèn)：在科技類的投資標(biāo)的選擇上有哪些好方法？

　　周志敏：第一，科技類就選科技公司，例如，電子通訊、計(jì)算機(jī)。第二，選擇有成長(zhǎng)性的公司。

　　提問(wèn)：科技板塊的投資是不是不存在所謂防御性的標(biāo)的？

　　周志敏：個(gè)人覺(jué)得，科技板塊的防御性標(biāo)的的防御性會(huì)差一點(diǎn)，因?yàn)楝F(xiàn)在科技板的個(gè)股接近一千，如果一定要從里面選擇幾個(gè)穩(wěn)定性非常高的標(biāo)的，可選范圍就相對(duì)較窄。

　　但是買科技就是買成長(zhǎng)，如果只是想要資產(chǎn)扎實(shí)、盈利能力不錯(cuò)、市盈率又低的投資標(biāo)的，可能找不到太多。如果只是想要穩(wěn)健增長(zhǎng)，不需要增速很快，只需要在合理的估值區(qū)間里保持長(zhǎng)期穩(wěn)定的增長(zhǎng)，可能就會(huì)發(fā)現(xiàn)消費(fèi)或者傳統(tǒng)制造業(yè)會(huì)更符合要求。

　　想要爆發(fā)力特別強(qiáng)，行業(yè)風(fēng)口來(lái)了就能保持兩三年的高增長(zhǎng)的標(biāo)的，在科技板塊中有許多，所以在科技板塊風(fēng)口來(lái)的時(shí)候，投資者可以多看看科技板塊。但是，如果科技行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入到下行階段，投資者依舊死守這個(gè)板塊，倒也大可不必，依據(jù)多年的研究和投資經(jīng)驗(yàn)來(lái)說(shuō)，在整體行情不好的時(shí)候，科技股的防御能力確實(shí)不會(huì)太好，因?yàn)榭萍伎赡苁亲钿h利的矛，但不一定是最強(qiáng)的盾。