瀾滄古茶的上市之路有了新進展。這家2021年主動撤回A股上市申請的公司日前轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，向港交所提交了聆訊資料。

　　瀾滄古茶是一家集研發(fā)、生產(chǎn)和銷售于一體的綜合性茶葉企業(yè)，品牌歷史可追溯至1966年設(shè)立的瀾滄縣茶廠，產(chǎn)品以普洱茶為主。近年來，瀾滄古茶業(yè)績增長迅速，但2022年營業(yè)收入下滑17.14%至5.18億元；凈利潤更是下滑44.88%至8100萬元。

　　瀾滄古茶遭遇了什么？

　　超高毛利率的秘密

　　茶葉銷售歷來被認為是暴利行業(yè)，瀾滄古茶的招股書也印證了這一點。

　　2020年到2022年，瀾滄古茶的毛利率一直保持在65%以上，2020年最高時達到過70.4%。值得注意的是，瀾滄古茶的毛利率相比同行也高出不少。同樣遞交了招股材料的八馬茶業(yè)和中國茶葉的毛利率水平分別在53%和40%左右。那么，瀾滄古茶是如何實現(xiàn)如此高的毛利率的呢？

　　首先，瀾滄古茶的產(chǎn)品定位確實比同行更高端。中國茶葉有相當(dāng)部分業(yè)務(wù)是更上游的毛茶批發(fā)業(yè)務(wù)；八馬茶業(yè)和瀾滄古茶業(yè)務(wù)可比性更強，都是通過經(jīng)銷直面消費者，也在打造自己的茶葉品牌。瀾滄古茶主要經(jīng)營普洱茶，自主生產(chǎn)；八馬茶業(yè)經(jīng)營的茶種更多，除了少數(shù)茶種自主生產(chǎn)外，其他茶種均是采購成品茶，再分裝銷售。

　　瀾滄古茶旗下主要有兩大產(chǎn)品線：“1966”品牌是定位普洱茶愛好者及資深茶友的經(jīng)典普洱茶產(chǎn)品線；“茶媽媽”品牌是面向大眾，主打健康生活理念的產(chǎn)品線。2022年7月，瀾滄古茶又推出以新中產(chǎn)消費者為目標(biāo)的新產(chǎn)品線“巖冷”。

　　1966品牌主要產(chǎn)品的平均售價在每公斤1000元至5000元的范圍。2020年到2022年，1966產(chǎn)品貢獻的收入分別為2.99億元、4.14億元和3.01億元，分別占同年總收益的73.8%、74.1%及 65.1%。

　　茶媽媽旗下共銷售超過126款產(chǎn)品，包括普洱茶、白茶、紅茶、調(diào)味茶等多類茶葉。大部分茶媽媽旗下產(chǎn)品平均售價在500元至2000元的范圍。2020年到2022年，茶媽媽貢獻的營業(yè)收入分別為9480萬元、1.27億元和1.44億元，分別占同年總收益的23.4%、22.7%及31.2%。

　　賣得貴并不特別，瀾滄古茶高毛利的秘訣還在于“囤”貨。

　　瀾滄古茶的存貨一路飆升，2017年時只有2.82億元，到了2022年已經(jīng)增加到8.77億元。與此同時，瀾滄古茶的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也在2022年達到了1617天，也就是超過了4年。

　　瀾滄古茶的存貨周轉(zhuǎn)期長和普洱茶生產(chǎn)工藝有關(guān)。普洱茶的生產(chǎn)需要將不同年份的毛茶拼配成茶餅以體現(xiàn)層次豐富的口感。因此，茶葉生產(chǎn)企業(yè)需要妥善貯存不同年份的毛茶及普洱茶制成品，這就會表現(xiàn)出較高的原材料和產(chǎn)品在存貨中。

　　陳年普洱茶產(chǎn)品的風(fēng)味獨特濃厚，通常時間越久價值也越高。截至2022年，瀾滄古茶已經(jīng)“囤”了超過3700噸采自15個以上不同年份的毛茶和在制茶葉存放在專門倉庫中，瀾滄古茶將這些毛茶作為重要資產(chǎn)。而瀾滄古茶的普洱茶年產(chǎn)量只有600多噸。

　　終端動銷埋隱患

　　不僅僅是瀾滄古茶囤貨，它的經(jīng)銷商也囤貨。2020年，瀾滄古茶經(jīng)銷商庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)為258.1天，到了2022年該數(shù)字就增長到376.5天。對此，瀾滄古茶解釋稱：“由于普洱茶葉產(chǎn)品的性質(zhì)使然，經(jīng)銷商傾向于保存一定水平的普洱茶葉產(chǎn)品存貨，以滿足客戶對陳年產(chǎn)品的需求。”但這樣的說法只能解釋經(jīng)銷商周轉(zhuǎn)天數(shù)偏長，并不能解釋周轉(zhuǎn)天數(shù)短期驟增現(xiàn)象。瀾滄古茶的經(jīng)銷商是主動越囤越多，還是終端動銷出了問題？

　　另一個數(shù)據(jù)也凸顯瀾滄古茶的銷售情況并不樂觀。最新披露的招股資料中，瀾滄古茶2020年到2022年經(jīng)銷商的數(shù)量分別為566名、531名和508名。值得注意的是，在此前公司擬A股上市時披露的招股書中，截至2020年6月30日瀾滄古茶經(jīng)銷商數(shù)量為626名。兩組數(shù)據(jù)比較意味著，瀾滄古茶2020年下半年經(jīng)銷商減少60名。對此，瀾滄古茶解釋稱是優(yōu)化經(jīng)銷商隊伍，淘汰了部分銷售情況不佳的經(jīng)銷商。

　　此外，現(xiàn)有經(jīng)銷商的平均采購額也出現(xiàn)了下降。2022年，經(jīng)銷商平均采購額為66萬元，比2021年的85萬元下滑21.9%。以上數(shù)據(jù)都說明瀾滄古茶終端動銷并不火爆，經(jīng)銷商越來越久的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)，可能會成為公司業(yè)績的一顆雷。

　　毛茶價格前后矛盾

　　值得注意的還有瀾滄古茶毛茶采購價格。

　　瀾滄古茶毛茶采自云南當(dāng)?shù)氐牟枞~合作社。公司普洱茶原料毛茶有兩種：一種是古樹毛茶，一種是非古樹毛茶。云南普洱茶主要有三個產(chǎn)區(qū)，普洱、臨滄及西雙版納，尤其是普洱的景邁山，擁有一些世界上最大、最古老、保存最完好的古茶樹種植園，目前該地區(qū)的古茶樹種植園已被提名列入世界文化遺產(chǎn)名錄。瀾滄古茶是景邁山古茶樹毛茶的最大買家。古樹毛茶往往供不應(yīng)求，所以價格遠高于非古樹毛茶。2020年到2022年，瀾滄古茶古樹毛茶平均采購價格分為為170元/公斤、271元/公斤和215元/公斤；非古樹毛茶的平均采購價格分別為39元/公斤、45元/公斤和46元/公斤。

　　瀾滄古茶對于毛茶價格趨勢的描述和實際采購價格趨勢并不一致。這家公司在最新的港股招股資料中表示：“2016年至2019年，毛茶價格維持穩(wěn)定，但2019年至2021年呈現(xiàn)顯著下降。”該描述與招股書中披露的弗若斯特沙利文編制的價格指標(biāo)不完全吻合。該指數(shù)從2016年的100下降到2021年的87，年均下滑2.7%。

　　但實際上，根據(jù)此前A股招股書披露，瀾滄古茶2017年到2019年的平均采購價格分別為108.6元/公斤、137.58元/公斤和157.58元/公斤，呈現(xiàn)顯著上升趨勢，并非瀾滄古茶描述的維持穩(wěn)定，也不是普洱茶毛茶價格指數(shù)顯示的一直向下的趨勢。

　　更需要注意的是，瀾滄古茶披露的截止2020年6月底的毛茶平均采購價格為144.96元/公斤，對比港股招股書2020年披露全年的毛茶平均采購價格只有92元/公斤。半年時間單價差異接近50%，究竟是披露數(shù)據(jù)有誤還是有其他原因造成價格差別如此巨大？

　　上述種種，都給瀾滄古茶原本是亮點的超高毛利率添上了一抹疑云。