七彩化學(xué)確實(shí)也為投資者們交出了一份不錯的答卷。2018年，七彩化學(xué)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.11億元，同比增長10.53%；當(dāng)期歸屬公司股東的凈利潤為1.05億元，同比增長1.93%；扣非歸屬凈利潤為1.07億元，同比增長4.18%。
不過，在同行業(yè)其他公司毛利率都有所上漲的同時，七彩化學(xué)的毛利率卻逆市下跌，與招股書報(bào)告期內(nèi)毛利率連續(xù)上漲的趨勢背道而馳，或是公司為了維持收入增長而犧牲利潤所致。此外，七彩化學(xué)還存在核心技術(shù)對沈陽化工研究院或存依賴、上市前高額分紅影響流動性等問題。
毛利率下跌，或存讓利突擊營收之嫌
公開資料顯示，七彩化學(xué)的主營業(yè)務(wù)為高性能有機(jī)顏料、溶劑染料及相關(guān)中間體的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售業(yè)務(wù)。2018年，七彩化學(xué)的綜合毛利率為35.06%，同比下跌1.60個百分點(diǎn)，與公司招股書報(bào)告期內(nèi)綜合毛利率連年上漲的變動趨勢不一致，出現(xiàn)了逆轉(zhuǎn)。
據(jù)七彩化學(xué)的招股書和2018年年度報(bào)告披露，從2015年到2018年的四年報(bào)告期內(nèi)，公司的綜合毛利率分別為31.71%、34.91%、36.66%和35.06%。上市之前的三年報(bào)告期內(nèi)，公司綜合毛利率持續(xù)上漲，累計(jì)漲幅達(dá)4.95個百分點(diǎn)，而成功上市之后就開始下跌。
下跌趨勢在2019年一季度愈演愈烈，七彩化學(xué)的當(dāng)期綜合毛利率僅為28.05%，與2018年一季度相比大跌8.11個百分點(diǎn)。根據(jù)七彩化學(xué)招股書描述，“由于溶劑染料和高性能有機(jī)顏料主要應(yīng)用于油墨、涂料、塑料和橡膠等眾多領(lǐng)域，其周期性較弱……染料、顏料產(chǎn)品生產(chǎn)、銷售的季節(jié)性較弱”，所以一季度毛利率大跌并不是季節(jié)性因素影響的結(jié)果，而是七彩化學(xué)綜合毛利率真實(shí)走低。
這樣的變動趨勢合理嗎？我們不妨以七彩化學(xué)招股書中披露的同行業(yè)可比上市公司來與之進(jìn)行比較。
據(jù)七彩化學(xué)招股書披露，公司有兩家同行業(yè)可比上市公司，一家是主營高性能有機(jī)顏料業(yè)務(wù)的百合花集團(tuán)股份有限公司（證券簡稱：百合花，證券代碼：603823.SH），另一家是涉及溶劑染料業(yè)務(wù)的江蘇亞邦染料股份有限公司（證券簡稱：亞邦股份，證券代碼：603188.SH）。
據(jù)七彩化學(xué)招股書、百合花和亞邦股份2018年年度報(bào)告披露，在上述合計(jì)四年報(bào)告期內(nèi)，百合花的綜合毛利率分別為25.69%、24.62%、20.20%和22.92%，2018年度同比上漲2.72個百分點(diǎn)；而亞邦股份的綜合毛利率分別為54.60%、51.30%、46.01%和50.41%，2018年度同比上漲4.40個百分點(diǎn)。顯然，兩家同行業(yè)可比上市公司的綜合毛利率在2018年都收獲了不同程度的提高，而七彩化學(xué)卻在這一年逆市下跌了1.60個百分點(diǎn)。
不過，百合花和亞邦股份的主營業(yè)務(wù)都僅覆蓋七彩化學(xué)主營業(yè)務(wù)中的一項(xiàng)，那是不是因?yàn)槠卟驶瘜W(xué)主營業(yè)務(wù)中除了高性能有機(jī)顏料和溶劑染料外的其他業(yè)務(wù)毛利率下跌而拖累了公司的綜合毛利率呢？
七彩化學(xué)在年報(bào)中將公司產(chǎn)品分為染料、顏料、中間體和其他產(chǎn)品。其中，和亞邦股份業(yè)務(wù)重疊的染料在當(dāng)期收獲毛利率41.16%，同比增長2.61個百分點(diǎn)，這與亞邦股份的毛利率變動趨勢一致。但是，七彩化學(xué)的顏料產(chǎn)品當(dāng)期毛利率為34.01%，同比下跌3.94個百分點(diǎn)，與同樣生產(chǎn)高性能有機(jī)顏料的百合花呈現(xiàn)完全相反的毛利率變動趨勢，這就難以解釋了。
更神奇的是，在2015年到2017年這三年間，百合花和亞邦股份的綜合毛利率皆連年下跌，百合花累計(jì)跌幅達(dá)5.49個百分點(diǎn)，亞邦股份的累計(jì)跌幅更是達(dá)到8.59個百分點(diǎn)。而七彩化學(xué)再次連年逆市上漲，累計(jì)收獲4.95個百分點(diǎn)的漲幅。
七彩化學(xué)上市首年綜合毛利率的逆市下跌，既不符合公司自身一貫的毛利率上漲趨勢，也不符合同行業(yè)2018年的毛利率變化趨勢，顯得比較另類，或是因?yàn)楣緸榱吮３稚鲜泻蟮臉I(yè)績不下滑而主動讓利促銷所致。但這種刺激政策的作用也不明顯，2018年該公司的收入只是小幅微漲10%。
核心技術(shù)或存依賴
七彩化學(xué)在年報(bào)中稱，公司持有27項(xiàng)專利，其中有14項(xiàng)為含金量較高的發(fā)明專利。然而，我們在國家知識產(chǎn)權(quán)局網(wǎng)站上查詢七彩化學(xué)的專利審查信息時，僅搜索到9條七彩化學(xué)名下的已授權(quán)專利，其中有8項(xiàng)為發(fā)明專利。
這一疑問在七彩化學(xué)的招股書中得到了解答。原來，七彩化學(xué)的27項(xiàng)專利中，有16項(xiàng)在子公司東營天正化工有限公司名下，有2項(xiàng)受讓自沈陽化工研究院有限公司（以下簡稱“沈陽化工研究院”），剩余9項(xiàng)歸于自己名下。
除了專利以外，招股書還披露在報(bào)告期內(nèi)，七彩化學(xué)與沈陽化工研究院有三項(xiàng)技術(shù)合作項(xiàng)目。此外，七彩化學(xué)擁有的八項(xiàng)核心技術(shù)中，又有三項(xiàng)是與沈陽化工研究院合作研發(fā)的，包括“紅色偶氮縮合顏料清潔的生產(chǎn)工藝”、“顏料橙64生產(chǎn)技術(shù)”和“溶劑紅195合成技術(shù)”。七彩化學(xué)主營業(yè)務(wù)中的高性能有機(jī)顏料，其主要產(chǎn)品系列為苯并咪唑酮系列，主要產(chǎn)品如顏料黃180、顏料紅176和顏料黃151最早也都是從沈陽化工研究院引進(jìn)。雖然七彩化學(xué)稱以上核心技術(shù)和主要產(chǎn)品都經(jīng)過了自己的消化吸收和改進(jìn)，但不可否認(rèn)的是，沈陽化工研究院在七彩化學(xué)的研發(fā)工作中起到了十分重要的作用。
數(shù)據(jù)來源：七彩化學(xué)招股書
然而，七彩化學(xué)和沈陽化工研究院的合作關(guān)系未來能否存續(xù)仍是未知數(shù)。2010年10月8日，七彩化學(xué)與沈陽化工研究院簽署《技術(shù)合作協(xié)議》，約定以七彩化學(xué)為產(chǎn)業(yè)基地，協(xié)作研發(fā)高性能的有機(jī)顏料。而這一協(xié)議有效期為8年，也就是說，該協(xié)議已然過期。在公司公告和年報(bào)中，我們并未發(fā)現(xiàn)任何與沈陽化工研究院繼續(xù)進(jìn)行技術(shù)合作的內(nèi)容，未來七彩化學(xué)自身的研發(fā)能力就至關(guān)重要了。
據(jù)年報(bào)顯示，七彩化學(xué)確實(shí)也在加大研發(fā)投入。2018年，公司研發(fā)費(fèi)用為2479.09萬元，同比增長15.67%；研發(fā)費(fèi)用占營收的比例為4.06%，同比增加0.18個百分點(diǎn)；研發(fā)人員數(shù)量為121人，比2017年增加14人?？磥?，七彩化學(xué)也想盡快發(fā)展壯大自身的研發(fā)力量，減輕對其他公司的依賴程度。
連續(xù)3年高比例現(xiàn)金分紅，閑置資金還夠嗎？
據(jù)招股書顯示，2016年，七彩化學(xué)以8000萬股本為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利10元（含稅），總計(jì)分紅8000萬元，占當(dāng)期歸屬凈利潤的105.72%。2017年，公司以8000萬股本為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利7元（含稅），總計(jì)分紅5600萬元，占當(dāng)期歸屬凈利潤的54.17%。
其中最引人注目的當(dāng)屬2016年，這一年七彩化學(xué)發(fā)放的現(xiàn)金紅利甚至超過了當(dāng)期歸屬凈利潤，這是不是因?yàn)槠卟驶瘜W(xué)賬上有大量閑置資金呢？
進(jìn)一步研究我們發(fā)現(xiàn)，七彩化學(xué)2016年和2017年的貨幣資金期末余額分別為7351.97萬元和4204.34萬元。顯然，2016年和2017年的貨幣資金余額都不足以支付當(dāng)年的現(xiàn)金紅利，七彩化學(xué)或許要靠等到資金回籠以后才能發(fā)放如此高額的股利。
上市之后還是這樣，2019年5月，七彩化學(xué)審議通過2018年權(quán)益分派議案，將以1.07億股為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利4元，預(yù)計(jì)現(xiàn)金分紅金額共計(jì)4267.20萬元，占當(dāng)期歸屬凈利潤的40.49%，占2018年期末貨幣資金余額的比例為78.40%。
在扣除貨幣資金中被限制使用的保證金之后，由庫存現(xiàn)金與銀行存款構(gòu)成的可用貨幣資金余額為5298.19萬元，則2018年現(xiàn)金紅利對其的比例將上升至80.54%。雖然現(xiàn)金分紅金額沒有超過可用貨幣資金余額，但對七彩化學(xué)來說也是一筆不小的負(fù)擔(dān)。
據(jù)招股書披露，七彩化學(xué)此次公開發(fā)行股票共需募集6.20億元資金，而募投項(xiàng)目中有一條正是需要6000萬元來補(bǔ)充流動資金，可見七彩化學(xué)流動性并不理想，一方面在招股書中稱需要募集資金增強(qiáng)公司的持續(xù)發(fā)展能力、進(jìn)一步擴(kuò)展市場，另一方面卻在上市前三年內(nèi)向股東們累計(jì)分發(fā)了1.79億元的高額紅利，似乎有些自相矛盾吧。
不過，通過IPO募資，七彩化學(xué)的流動性終于得到了較大的緩解，還有閑錢買理財(cái)產(chǎn)品，公司于6月6日和6月11日分別發(fā)布了關(guān)于使用閑置募集資金進(jìn)行現(xiàn)金管理的公告，披露公司已累計(jì)使用閑置募集資金和自有資金購買1.02億銀行理財(cái)產(chǎn)品?？磥恚?月27日分配完現(xiàn)金紅利之后，今年的七彩化學(xué)是格外的“不差錢”。