受外圍市場美股期貨“跌停”影響，A股三大指數(shù)3月18日收陰。與此同時，市場瘋傳全球最大的對沖基金橋水基金爆倉，加劇了市場恐慌，不過，據(jù)中國基金報最新報道，橋水基金中國區(qū)總裁王沿電話回應記者采訪時表示：假的，今天所有的傳言都是假的。

　　周三午后美股三大股指期貨觸及止損跌停限制。標準普爾500指數(shù)、納斯達克100指數(shù)和道瓊斯工業(yè)平均價格指數(shù)的合約都達到了芝加哥商品交易所設定的下跌限制水平。

　　瘋傳橋水爆倉為哪般？

　　正是在這種背景下，一條有關(guān)“橋水爆倉”的信息在中國機構(gòu)市場間瘋狂流傳。主要傳的是一段對話：“知情人士”稱虧損主要是股市多頭倉位和國債空頭倉位所致。

　　還有稱爆倉的原因是來自于沙特的大額贖回；或者沙特持有大量的美股空單。此外，也有分析稱，主因在于疫情發(fā)酵導致黃金、股票、債券、商品的邏輯出現(xiàn)驚人逆轉(zhuǎn)。

　　不過，據(jù)中國基金報報道，記者打電話問橋水基金中國區(qū)總裁王沿，他直言：假的，今天所有的傳言都是假的。

　　此外，也有分析師對于橋水爆倉的真實性提出了質(zhì)疑：

　　也有財經(jīng)大V扮演達里奧玩起了段子。

　　橋水核心策略緣何失效

　　雖然橋水對爆倉一事進行了辟謠，但作為全球最大對沖基金，橋水旗下的基金近期大跌卻是真的。據(jù)第一財經(jīng)報道，截至上周，今年以來橋水旗艦Pure Alpha對沖基金大跌20%。而由橋水捧紅、被華爾街廣泛運用的風險平價策略(risk parity)基金3月以來也大幅下挫。

　　橋水日前還通過一份《每日觀察》，對旗下產(chǎn)品的凈值表現(xiàn)進行了解釋。

　　原因一：做錯了方向

　　橋水的策略主要分為兩類，一類是純阿爾法策略，在追求穩(wěn)健中性的前提下追求主動出擊的收益，另一類是全天候策略，又被稱為風險平價策略，為了適應在更長的市場周期中控制風險。

　　純阿爾法策略方面，橋水純阿爾法旗下的兩個子產(chǎn)品去年就已經(jīng)出現(xiàn)了比較大的回撤，這主要和橋水掌門人達利歐的多空判斷失誤有關(guān)。還在2019年，達利歐的觀點偏向保守，但卻在今年1月份明確翻多，并多次公開表示橋水的配置盤中沒有凈空頭的位置，甚至喊出了“現(xiàn)金是垃圾”的宣言。

　　更關(guān)鍵的是，達利歐低估了病毒的威脅，在《每日觀察》中，達利歐說道，雖然公司從1月份就開始跟蹤冠狀病毒影響，但最終未將其納入考量因素，原因是“沒有更多關(guān)于病毒的知識。”

　　然而，伴隨新型冠狀病毒和石油黑天鵝的雙面夾擊，橋水的判斷遭遇了了慘痛的市場教訓。

　　可見，做錯了方向，可能是橋水純阿爾法策略出大比例回撤的原因之一。

　　原因二：股債雙殺

　　除了純阿爾法策略，橋水的風險平價策略也在百年不遇的暴跌中失效。

　　中信證券表示，所謂風險平價策略的實質(zhì)是通過最優(yōu)化的風險分散和對沖，實現(xiàn)組合穿越周期的目標。

　　該策略強調(diào)的是，關(guān)注各個資產(chǎn)間的風險關(guān)聯(lián)度和歷史關(guān)系，并通過配置資產(chǎn)來達到平衡各類資產(chǎn)的風險組合的終極目的。

　　然而在當下的市場環(huán)境中，全天候策略如此方法論的BUG出現(xiàn)了。伴隨疫情的擴散和原油價格的雪崩，美股、黃金、商品甚至階段性的美債都在發(fā)生劇烈波動，按照“波動率越大，越要賣出”的邏輯，全天候策略對美股進行了大清洗式的拋售，緊接著原油、黃金、美債等資產(chǎn)也無一幸免。

　　原因三：高杠桿

　　同時，為了最大化收益，各類資產(chǎn)還會加不小的杠桿。因為組合里面的風險是平衡的且是互相抵消的，理論上較高杠桿是安全的。

　　但此次股市暴跌，卻同時伴隨傳統(tǒng)避險資產(chǎn)的暴跌，如此一來就造成采用風險平價基金的杠桿完全暴露在風險之下。

　　也就是說，以往風險資產(chǎn)跌了，有避險資產(chǎn)“補位”，但在風險資產(chǎn)和避險資產(chǎn)“通殺”的情況下，平價基金就必須被迫平倉，降低杠桿水平。

　　風險平價基金杠桿水平大幅下跌

　　原因四：策略頭寸擁擠

　　另外值得注意的是，由于此前的成功，風險平價策略引發(fā)爭相模仿，因此頭寸過于擁擠，據(jù)2018年的一份研究報告估計，僅在美國風險平價基金管理的總金額就高達1.5萬億美元。

　　擁擠的結(jié)果就是踩踏出逃。野村的研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)過三周的拋售，上萬億美元規(guī)模的風險平價基金手里的股票都差不多被拋光了。

　　野村同時表示，但這并不代表未來股市將是一路向上的，因為還有眾多被動ETF投資者和長線投資者存在調(diào)倉的壓力。

　　不適合與雷曼相比

　　橋水傳聞發(fā)生后，還有人將這件事在美股市場可能引發(fā)的連鎖反應，與當年雷曼危機相提并論。

　　不過，21世紀經(jīng)濟報道認為，即便橋水的部分產(chǎn)品出現(xiàn)流動性問題，其帶來的連鎖反應也相對可控。

　　這是因為，橋水只是一家輕資產(chǎn)運營的對沖基金管理人，橋水通常不需要在投管業(yè)務中投入自有資金，其面對的更多是市場風險和流動性風險，一旦虧損加劇，面對的問題最多是客戶流失；而12年前倒閉的雷曼兄弟則是一家投資銀行，其深度參與并自持了大量的MBS，最終因資不抵債成為推到華爾街一眾金融機構(gòu)的多米諾骨牌。

　　相比之下，橋水的產(chǎn)品是客戶資產(chǎn)，杠桿比例具有一定的風控限制，而雷曼兄弟則是自有資金，高杠桿疊加有毒資產(chǎn)最終將金融市場的外部性積聚放大，畢竟金融機構(gòu)是會破產(chǎn)清算的，但產(chǎn)品最多只能清盤。將橋水的產(chǎn)品危機與雷曼兄弟的轟然倒塌放在一起比較，是不恰當?shù)摹?/p>

　　機構(gòu)：讓抄底機會再飛會

　　不過，21世紀經(jīng)濟報道強調(diào)，美股市場以及美國經(jīng)濟衰退的風險并沒有消除。記住索羅斯的話，“與其把股價波動比作來回搖擺的鐘擺，不如形容為飛出去的鐵錘”。

　　方面，近年來量化投資、被動投資、養(yǎng)老金的反復堆砌，成為了美股不斷上漲的動力來源，這個趨勢一旦調(diào)頭，大量的被動贖回和買盤的發(fā)生，有可能引發(fā)負反饋環(huán)的加強，另一方面，美政府提出的萬億刺激舉措以及商業(yè)票據(jù)融資機制，在緩解短期流動性的同時，也更多指向了針對基本面的維穩(wěn)，這說明美國的經(jīng)濟問題正在引發(fā)官方的擔憂。

　　同樣需要注意的是，在這種不確定性因素增加的背景下，也要警惕“A股能夠走出獨立行情”這種信念的蔓延，在全球性危機的假設下，處于不斷國際化進程中的A股市場并非一座孤島，對海外市場的一切變化，投資者應當保持足夠的警惕。

　　當然對于中期A股前景，專業(yè)機構(gòu)仍然看好。中金公司最新觀點表示，在本輪資金波動可能小于2008年的基準情形下，估算本輪北向凈流出的累計規(guī)?？赡軙_到800億-1000億元(人民幣，下同)左右。

　　截至3月17日，北向資金從高點累計已凈流出超800億元，預計正在逐步接近尾聲。中國市場估值偏低、疫情控制相對領先、政策空間相對充足，中期前景不宜過度悲觀。

　　僅供投資者參考，不構(gòu)成投資建議

（文章來源：東方財富研究中心）

(責任編輯：DF120)

• 東方財富網(wǎng)
•